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利尔化学：原药看新产能制剂渐入佳境

投资要点　　原药、制剂协同发展，氯代吡啶除草剂规模国内第一

公司业务分为原药和制剂，其中原药营收占比约为70％，包括了绵阳本部氯代吡啶除草剂和子公司江苏快达磺酰脲类和取代脲类除草剂；制剂业务“利尔”品牌接受度也在逐渐提高。公司是我国最大的氯代吡啶除草剂生产商，相关产品年产能有毕克草1800吨，毒莠定3000吨，氟草烟500吨。

氯代吡啶除草剂盈利向好，新产能2013年下半年起逐步释放

氯代吡啶除草剂主要包括毕克草、毒莠定、氟草烟和绿草定四大类，全球市场规模在7亿美元左右。公司受益氯代吡啶除草剂生产向我国持续转移，2012年启动了新一轮的产能扩产，其中毕克草年产能从600吨提高到1800吨，毒莠定年产能从1000吨提高到3000吨，2013年下半年新产能逐步释放；盈利能力方面，2012年公司氯代吡啶除草剂盈利回升，带动原药毛利率回升至25~26％，目前公司氯代吡啶除草剂需求保持良好，现有盈利能力有望得以维持。

快达农化2014年上半年搬迁完成，草甘膦明年贡献利润

子公司江苏快达包括如东马塘和洋口化工园两个厂区，目前马塘光气及相关产品处于搬迁期，由于采用先建设后搬迁方式，老厂区正常生产经营不受影响，预计洋口新厂区将于2014年上半年完成建设，届时除了承接老厂区原有产能，公司光气年产能将从9000吨提高至2万吨。2013年上半年公司恢复如东化工园厂区1万吨草甘膦项目，预计今年四季度投产，并成为明年利润来源之一。

制剂渐入佳境，储备产品草铵膦前景看好

公司制剂经营主体包括绵阳本部和江苏快达，采取经销商销售模式，虽然销售人员较少，但在制剂生物测试积累了丰富的经验，毛利率稳定在约20％水平，预计未来在整合本部和江苏快达二者产品和市场基础上，制剂业务将渐入佳境。

公司储备产品中草铵膦已经实现小批量的生产销售，目前该产品全球市场规模为3.3亿美元，拜耳公司正积极推广抗草铵膦转基因作物，前景看好。

盈利预测及投资评级

预计公司2013~2015年EPS分别为0.66、0.89和1.09元，对应目前收盘价的PE分别为22、16和13倍。明年公司氯代吡啶除草剂、草甘膦均有新产能投放，制剂渐入佳境，业绩有望保持增长，首次覆盖，给予“推荐”投资评级。

风险提示:产品盈利下行、新项目投产及达产进度低于预期的风险。

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